本周油脂走勢先揚后抑，受到宏觀較大擾動。在文華商品指數突破去年7月的高點，美元指數向下跌破支撐，黃金(582, 8.80, 1.54%)及白銀(8131, -9.00, -0.11%)高歌猛進的帶動下，本周初商品市場氛圍出現進一步好轉。貴金屬及有色大漲后，地緣政治風險及美國寒潮推動國際油價大幅反彈，激發(fā)了市場對大宗商品輪動的期待。在此背景下，估值不算高且有題材的油脂獲得資金青睞，本周出現集體向上突破，漲勢一度勢如破竹。然而，在基本面暫不支撐如此激烈上行的背景下，宏觀敘事推動的上漲很容易因宏觀轉弱而崩掉。在伊朗地緣政治風險降溫及美聯(lián)儲可能迎來偏鷹派主席的預期下，后半周美元指數觸底反彈，貴金屬暴跌進一步帶崩大宗商品，周四晚間及周五的油脂走勢亦受牽連。
雖然油脂市場在經歷10-12月的持續(xù)殺跌后已基本出盡利空，但在近期宏觀偏多氛圍的加持下，價格過于快速且大幅的上漲已有些脫離基本面，這令盤面的高位波動風險顯著增加。當前油脂的多頭邏輯一方面來自美國逐漸清晰的生物柴油政策，這為市場提供了做多的信心；另一方面，棕櫚(7878, 112.00, 1.44%)油自身基本面的利空出盡及邊際好轉也提供了支撐。然而，這兩個驅動還暫時支撐不起如此大幅且快速的漲幅，高位回調幾乎成為必然。
美國逐漸清晰的生物柴油政策確實為油脂市場提供了一定做多信心。 45Z稅收抵免方案已在1月23日通過白宮審議，預期很快將面向大眾公布；美國2026-2027年可再生燃料摻混最終方案預計將在3月初敲定，且生物質柴油2026年的摻混義務量有較大概率落在52-56億加侖，較2025年的33.5億加侖大幅增長。不過，當前美國政府正忙于解決停擺危機，這可能影響了45Z稅收抵免方案的公布時間，而最具影響力且不確定性相對大的可再生燃料摻混終案要到3月初才可能公布，距離當前仍有一個月。在此背景下，美豆油(7630, 36.00, 0.47%)價格雖已見底，轉強的節(jié)奏卻沒有那么快，本周的漲幅是顯著落后于國內油脂的。
此外，馬棕較好的產量表現及仍處于高位的庫存，亦對BMD毛棕櫚油漲勢帶來制約。MPOA預計馬棕1-20日產量較上月同期減少14.43%，SPP(7664, -18.00, -0.23%)OMA預計馬棕1-25日產量較上月同期減少14.81%，按照1月產量環(huán)比降15%左右測算，馬棕1月產量同比增幅高達25.44%，且156萬噸左右的產量仍處于歷史同期較高水平。近期棕櫚油價格的快速反彈確實刺激了需求國補庫，但在印尼3月提稅前搶出口的背景下，馬棕1月出口增長并沒有那么顯著。船運調查機構ITS及AmsSpec預計馬棕1月1-25日出口較上月同期增7.97%-9.97%，若機構預估與最終出口增幅偏差不大，則馬棕1月出口將落在140萬噸左右。在產量環(huán)比下降及出口環(huán)比增長的情況下，馬棕1月末庫存可能環(huán)比降20萬噸至285萬噸左右，雖有邊際改善卻仍處于同期高位。
來自馬棕的去庫驅動看起來表現暫時不夠強，短期對印尼或可有些期待。近期棕櫚油價格的強勢反彈帶動印尼CPO參考價的核算價格大幅走高，在印尼2月CPO參考價為918.47美元/噸的情況下，我們預計在1月20日至2月19日的核算周期中，印尼3月CPO參考價突破930美元/噸的關稅提檔門檻的可能性在增加。這可能導致印尼3月迎來出口專項稅及關稅的雙重提高，在印尼精煉棕櫚油出口利潤不高且CPO招標價表現偏穩(wěn)的情況下，預計將對印尼棕櫚油出口報價帶來支撐，印馬價差走強亦將促進3月后的馬棕出口及庫存加速去化。
綜合來看，近期油脂盤面在宏觀樂觀情緒助推下，走出一輪凌厲的漲勢。然而，在美國生柴題材并未取得實質性發(fā)酵，且馬棕庫存仍處于高位的背景下，近期價格過快的上漲已有些脫離基本面，隨著宏觀預期出現轉弱，短期盤面的高位回落風險增加，春節(jié)假期臨近可能進一步加劇多頭資金的流出及盤面回調。不過，隨著齋月題材臨近及美國生柴政策消息增多，我們預計油脂再見新低的可能性不高，中長期價格仍具向上突破的潛力，關注回調做多的機會。預計豆油05下方支撐7900-8000附近，棕櫚油05下方支撐8700-8800附近。
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